中金：维持滔搏跑赢行业评级 升目标价至4.17港元

　　中金发布研报称，维持（06110） FY26/27年EPS 0.21/0.26元，当前股价对应15/12倍FY26/27年市盈率，维持跑赢行业评级。考虑行业估值中枢上移，上调目标价23%至4.17港元，对应18/15倍FY26/27年市盈率，有20%的上行空间。

　　中金主要观点如下：

　　1HFY26业绩符合该行预期

　　公司公布1HFY26（2025年3月-8月）业绩：收入同比-6%至123亿元，归母净利润同比-10%至8亿元，符合该行预期。公司宣派中期股息 0.13元/股，对应派息率约102%。

　　收入受终端零售波动影响，公司积极优化线下渠道、拓宽零售线上布局，大力发展全域运营。受需求波动影响，公司1-2QFY26 收入分别同比下滑中单位数和高单位数。分品牌看，1HFY26 主力品牌Nike、adidas 收入同降5%，占总收入的88%；其他品牌收入同降12%。

　　分渠道看，1HFY26直营、批发收入分别同降 3%、20%。上半财年公司聚焦零售线下门店优化，期内公司直营门店4，688家，较财年初-332家，单店销售面积同比+6.5%，持续提高开改效率。期内公司在上海开设跑步集合店ektos，展现了线下垂类零售业态的创新形式。另一方面，公司推进1+N多元化运营模式，拓宽实体门店的线上布局，总体线上零售业务销售额同比双位数增长。

　　毛利率基本维持稳定，费用控制严格

　　1HFY26毛利率同比微降0.1ppt至 41%，主要因：1）促销氛围更浓的线上业务占比提升，但加深幅度环比有所收窄；2）零售占比提升；3）品牌伙伴支持。公司通过精细化管理使得收入下滑情况下整体费用率仅同比微增0.1ppt至33.2%。1HFY26归母净利润同比-9.8%，净利率同比-0.3ppt至6.4%。

　　存货管控有效，健康的现金流保障高派息

　　公司有效管控存货，8月末账面存货同降4.7%。1HFY25经营性现金净额为13.5亿元，净现比约1.7，上半财年公司计划派息率高达102%。

　　发展趋势

　　管理层表示9-10月终端零售与2QFY26趋同，下半年聚焦利润，维持FY26净利润额同比持平，净利润率同比改善的指引。

　　风险提示：行业竞争加剧，零售环境不及预期，原材料价格波动。