2025年债券涨势遭遇新的数据真空期

　　此前推动美国债市迈向 2020 年以来最佳年度表现的涨势，如今让投资者陷入悬念 —— 美国国债能否守住这波亮眼涨幅仍待观察。

　　上周，美国 10 年期国债收益率（代码：^TNX）下跌，推动这一基准收益率向 4% 回落 —— 股市与加密货币市场的波动引发了对债券的避险需求。纽约联邦储备银行行长约翰・的最新表态进一步提振了买盘，重新点燃了市场对下月降息的预期。

　　感恩节假期导致本周交易日缩短，在此背景下，彭博美国国债基准指数在过去 10 个月中有 8 个月上涨，目前 11 月有望小幅收涨。然而，尽管市场整体基调仍偏乐观，但当前债市价格仍低于 10 月高点，收益率也处于区间震荡状态。

　　市场观察人士表示，在缺乏新一轮避险买盘、且美联储 12 月会议前无重要经济数据发布的情况下，短期内市场大概率将维持这一态势。

　　嘉信理财（Charles Schwab）首席固定收益策略师凯西・琼斯（Kathy Jones）指出：“要实现有意义的涨势，市场需要一些实打实的数据支撑。”

　　近期，30 万亿美元规模的美国债市一直局限在特定交易区间内。究其原因，就业与通胀数据缺乏明确信号（部分受近期政府停摆造成的扭曲影响），不仅导致美联储决策者内部意见分歧，也让 “连续第三次降息” 的确定性大幅下降。

　　智慧树投资（WisdomTree）固定收益策略主管凯文・弗拉纳根（Kevin Flanagan）称：“目前来看，10 年期国债收益率不太可能再次跌破 4%。” 他补充道，从整条收益率曲线来看，美国国债正 “陷入停滞”。

　　这种信心不足也体现在债市波动率指标上。尽管波动率较上月的四年低点有所回升，但仍处于历史低位附近。

　　美国 9 月官方就业数据已于周四（11 月 20 日）终获发布，但数据呈现喜忧参半的态势，未能为美联储政策路径的争论画上句号。不过周五（11 月 21 日），纽约联储主席威廉姆斯表示，随着劳动力市场降温，近期存在降息空间，此后市场对 12 月降息的概率预期回升至 65% 左右。

　　哈特福德基金（Hartford Funds）固定收益策略师阿马尔・雷甘蒂（Amar Reganti）认为：“12 月降息的可能性大于不降息。” 但他也补充道：“目前通胀仍高于目标水平，劳动力市场确实在走弱，但这也是一个滞后指标，我们无法判断其疲软程度会持续多久。因此，无论是支持还是反对降息，都能找到合理依据。”

　　雪上加霜的是，受政府停摆影响，美国政府已取消 10 月就业报告与消费者价格指数（CPI）报告的发布；11 月相关数据则要等到 12 月中旬美联储决策者会议结束后才会公布。

　　在威廉姆斯发表讲话前，已有多位美联储官员呼吁对进一步降息保持谨慎态度。美联储理事迈克尔・巴尔（Michael Barr）表示，美联储在考虑进一步降息时需谨慎行事；芝加哥联储主席奥斯坦・古尔斯比（Austan Goolsbee）也暗示，他对下月再次降息仍持担忧态度。

　　诚然，从长期视角来看，投资者仍乐观认为，美联储最终将在未来一年内把利率从当前的略低于 4% 降至约 3%—— 这一前景对债市有利。最新调查（发布于 9 月就业数据公布前）显示，美国国债净多头头寸仍接近 4 月以来的最高水平。

　　债市多头表示，尽管短期数据不明朗，但随着劳动力市场持续降温，这只会推迟而非打断美联储的宽松周期。交易员已完全消化了 1 月会议降息 25 个基点的预期，并预计未来 12 个月累计降息幅度将达 0.9 个百分点。

　　德意志银行经济学家（包括马修・卢泽蒂 Matthew Luzzetti）在一份报告中写道：“如果美联储 12 月不降息，我们认为他们很可能会用略带鸽派的表态来平衡这一决定，为 1 月降息保留可能性。从这个角度看，目前对美联储委员会而言，12 月和 1 月的政策行动在一定程度上可视为可互换的选项。”

　　彭博社策略师观点

　　“即便 12 月不降息，收益率仍有下行空间 —— 尤其是在美联储掉期市场已反映出 1 月必然降息的情况下。”—— 艾丽丝・安德烈斯（Alyce Andres），市场实时栏目策略师

　　摩根大通资产管理公司固定收益执行董事凯尔西・贝罗（Kelsey Berro）指出，股市若进一步下跌，可能会成为债市的推动力，引发资金避险流入。目前，受对美联储鹰派立场的担忧及高估值影响，标普 500 指数已较 10 月高点下跌约 5%。

　　否则，在近期缺乏重大催化剂的情况下，市场缺乏采取激进操作的动力。

　　三菱日联证券美洲公司（MUFG Securities Americas Inc．）美国宏观策略主管乔治・贡萨尔维斯（George Goncalves）表示，他预计美联储下月将降息，美国国债年底前将小幅上涨；随着美联储明年继续推进降息周期，美国债市有望斩获更多涨幅。但就目前而言，临近年末的时间节点使得市场难以 “形成足够信心进行有影响力的交易操作”。

　　需关注事件

　　经济数据（受政府停摆影响，发布时间仍存在不确定性）

• 11 月 24 日：芝加哥联储全国活动指数；美联储发布工业生产年度修正数据
• 11 月 25 日：费城联储非制造业活动指数；9 月零售销售数据；9 月生产者价格指数（PPI）；联邦住房金融局（FHFA）房价指数；标普 / 凯斯 - 席勒 20 城房价指数及美国全国房价指数（HPI）；商业库存数据；里士满联储制造业指数及商业状况指数；世界大型企业联合会（Conference Board）消费者信心指数；成屋待完成销售数据；达拉斯联储服务业活动指数
• 11 月 26 日：抵押贷款银行家协会（MBA）抵押贷款申请数据；首次申请失业救济人数；耐用品及资本品订单数据；MNI 芝加哥采购经理人指数（PMI）；美联储褐皮书（Beige Book）；领先经济指标（Leading Index）

　　美联储日程

• 11 月 29 日：美联储 12 月 9-10 日会议前的对外沟通静默期开始

　　国债拍卖日程

• 11 月 24 日：13 周及 26 周期国库券；2 年期国债
• 11 月 25 日：6 周及 52 周期国库券；2 年期浮动利率票据；5 年期国债
• 11 月 26 日：4 周、8 周及 17 周期国库券；7 年期国债